招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，需要三件事 ：对公站稳 ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，9家股份行的平均值不到9％ ，投资有风险 ，增速却最快，而是它能把ROE稳在多高 。证明这个第一还能继续 。
再看最近一年的走势。6月末，增长究竟靠谁 ，2025年为3375亿元 。招行股价上涨约12％（按复权口径） ，要成为新的主力 ，光大 、贷款却在收缩。上半年，招行排第七 ，约合增加2900亿元，招行的零售贷款余额不增反减，息差被两头挤压 。局面出现变化。江苏等地城商行 。客户总资产达到18.44万亿元 ，对公贷款增长9.08％ ，较年初增长近8％ 。成本收入比29.7％ 。民生、
便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒：客户经营 。2025年底 ，前面六位全是杭州 、2026年上半年 ，到归母净利润只剩2.02％，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，直接写进了股价 。因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％ ，股息率接近5％ 。它能保住规模 ，放到42家上市银行里，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，
最后是增长转化为利润的效率 。净息差为1.83％ ，
也就是说 ，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，也赚到代销理财 、但正在被消耗 。市净率在0.9到1倍之间，华夏只有五六个点 。招行还有三道互相支撑的壁垒 。反映的是“一家优秀 、招行的角色正在从“快”转向“稳” 。招行市净率曾达到1.82倍 ，新生成的不良中六成多来自信用卡 。增长的引擎在不声不响之间换了一台。招行ROE为13.42％ ，
再看增速。市场接下来关心的 ，与银行指数涨幅基本持平，拨备前利润增长5.6％ ，这家银行靠零售立身 ，还差一步 。
第一台是零售 ，这些便宜的钱来自对客户的长期经营，
过去20年，招行市净率为0.97倍，零售不良率为1.16％ ，
（本文仅为个人分析，
第三道是风控与效率 。2025年仅为1.2％ 。
2026年上半年，招行现在面对的，零售风险见顶。安全垫依然很厚 ，它靠放贷把零售做到了第一 。8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签 。如今 ，
管理层自己也看到了这个趋势 。也就是说 ，活期存款日均占比49.6％，青岛、但在今年的半年报里 ，
只是 ，
归母净利润则一路走高，但2.02％的利润增速落在了浦发 、要改写这个判断 ，少了402亿元。招行做的主要是“守” ：守住资产质量 ，
这个变化 ，要看它的业务结构 。有一个细节显得有些反常 。入市需谨慎 。但已不像从前那样遥遥领先 。
这一块体量尚小 ，一季度减值损失增长15.65％，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，是最难被复制的东西 ，
息差不再大幅下滑 ，2025年底 ，）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
存款成本却降得慢，先看赚钱能力 。招行既拿到低成本存款 ，年内峰值市值1.46万亿元 ，
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差 。一方面是每年分红35％ ，利润增速已连续5个季度改善 。占营收的54.34％ 。一方面是居民借贷需求不足 ，计息负债成本下降30个基点 ，这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，市盈率7倍左右 ，上半年信用卡余额减少482亿元 。把营收重新拉回增长轨道的 ，不良率0.94％ ，
壁垒与代价 ：
最强的地方 ，招行依然是同业里质量最好的银行 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，营收1782亿元，2024年下降0.5％，先看零售 。黏性弱 ，而是“下一个故事是什么” 。已经不是“还强不强” ，等于放弃了一部分最丰厚的利润 。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。
守住基本盘 ：
营收先停滞 ，但已经不是跑得最快的那一个 。差距主要被信用减值吞掉 。生息资产收益率下降32个基点 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。不构成任何投资建议 。较年初计算 ，主动压降无可厚非，兴业为9.58％ ，平安等银行之后 。接下来，对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。增长2.02％，恰恰是对公业务。
这番话意味着 ，溢价仍在，
再看对公。拨备覆盖率385％，让利润勉强留在增长线上 。他还表示 ，ROE未来大概率继续下行 ，但不再快速成长的银行” 。2021年 ，也是息差下行周期里最大的缓冲。恰好最难放大
在这样的结构下 ，另一方面是利润放缓。上半年大财富管理收入增长18.44％ 。财富管理做出能力 ，会以10％为底线来管理 。今年上半年 ，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，
第三台是综合化与国际化。它接住了零售腾出的空档 。这让招行在放缓增长的时候，营收增长4.83％ ，它仍是这家银行的底色 ，
第一道是负债。
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，速度不再领先
光看自己不够 ，优势越突出 ，去年同期的降幅是12个基点 。同比仅收窄5个基点 ，
三台发动机：
零售是底色 ，沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。也就不再是它还能涨多快，
第二台是对公 ，银行板块平均约0.7倍 ，
【结语】
所以 ，市值在1万亿元上下 ，过去三年 ，客户存款成本只有0.97％ 。零售仅增加560亿元 。
说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，
同业坐标 ：
质量依旧居前 ，招行还强不强？要回答它 ，可以视作三台发动机 。贷款利率一路下行 ，所以对公更像“补位” ，但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨，